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2012年一季度全球宏观经济报告：美国篇(5)
2012年4月1日
美元面临新的贬值周期，但贬值空间有限
2008年以来每当国际金融市场动荡时，美元会凸显资金安全港效应，大量的投资者竞相持有美元，从而在短期内推高美元汇率，如2008年下半年次贷危机爆发、2010年上半年欧债危机恶化、2011年下半年欧债危机再次恶化等时点的美元指数波动就是明显例证；当金融市场逐渐平稳时，美元会迅速进入贬值通道，因此美元的短期波动主要取决于国际金融市场的投资者情绪。
但从中长期来看美元整体上呈现震荡贬值态势，这是宽松货币政策、巨额贸易赤字等基本面决定的，短期的震荡难以扭转这种格局。
2012年2~3月，欧债危机的短期压力得到缓解，美元面临2008年以来的第3轮贬值周期（图6）。但是因为欧元已经难以恢复其强劲地位，日元升值的幅度已经很大，因此美元的贬值空间也将相对有限。
图 6美元面临2008年以来第3次贬值周期
经济复苏与失衡现象的回归
私人部门低储蓄率、高财政赤字、高贸易赤字是美国经济失衡的重要特征，在某种程度上甚至是2007~2009年国际金融危机的重要诱因。随着经济复苏的巩固，相关指标的波动及走势值得关注。
私人储蓄率先升后降
金融危机期间的市场不确定性使得居民谨慎性储蓄有所增加，再加上居民资产负债表的修复压力，储蓄率出现明显跃升。随着金融市场的稳定和经济复苏的巩固，消费信心有所提升，私人储蓄率再次下降，已经从2008年4季度最高时的6.2%下降到2011年4季度的3.7%（图7），美国经济中的高消费模式并没有因为危机而发生彻底改变。
图 7私人储蓄率有所下降
贸易赤字再次扩大
危机爆发初期，进口急剧降低，出口下降幅度较小，使得贸易赤字/GDP暂时有所减小；随着经济形势的好转，国内需求旺盛，进口的增长速度快于出口的增长速度，贸易赤字/GDP再次扩大，从2009年2季度的2.4%增加到2011年4季度的3.8%。贸易余额的逆周期波动是美国宏观经济运行的典型特征(图8)。
图 8净出口呈逆周期波动
产业结构演化延续金融危机之前的路径
20世纪80年代以来，美国制造业就业比重逐渐下降（图9）。金融危机爆发之后，奥巴马政府提出制造业复兴计划，试图创造就业机会，改善国际收支。但是在金融危机之后，非耐用品就业比重持续下降，耐用品制造业比重也并没有显著提高（短期上升更像是对剧烈下降的矫正和反弹）。从目前来看，这次金融危机并没有改变美国产业结构演变的历史路径。
图 9制造业就业比重继续下降
“2007~2009年大衰退”是一次金融冲击还是结构转变？
金融危机前后美国的净出口/GDP、私人部门储蓄率均出现剧烈地逆周期波动，在经济复苏逐渐巩固的时候，这种失衡现象再次回归。产业结构中制造业比重继续下降，并没有因为金融危机及复兴计划而得以扭转。因此，“2007~2009年大衰退”更像是一次金融冲击，是对私人和公共部门资产负债表的剧烈冲击，但美国经济的运行模式并没有因此发生结构性转变。
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