2012年上半年中国宏观经济分析与预测(完)

2012年7月7日

（2）地方政府是本轮房地产调控中承受能力最差的主体，在土地财政、房地产税收和经济效应的约束下，地方政府成为房地产政策放松的先行军，各地纷纷出台的微调政策不仅扭转了房地产市场的预期，而且通过“刚性需求”的释放使房地产企业的资金紧张的局面得到了缓解，房地产市场的深度调整将大大推延。

目前是地方政府收支矛盾最为紧张的时期，一是地方政府财政收入增速回落较大。4月份，地方本级收入5297亿元，同比增长8.8%；二是地方投融资平台清理，导致2011-2012年是投融资平台的还款高峰期，2011年地方投融平台贷款存量出现负增长；三是土地出让金和相关房地产契税大幅度下滑，1-4月。这直接导致地方政府无法承受占其可支配收入比例接近50%的房地产出现大幅度下降。因此已有50多个城市分别出台了各种“微调”措施，利用降低首套住房按揭利率和首付比率来刺激“刚需”。目前这些政策取得的效果是明显的。截至5月30日，30个重点城市5月份新房成交量预计约为1631万平方米，环比上升20%，同比上升28%，与今年3月的高点相比微增3%。如果去除4月首尾两个小长假的影响，新房成交连续3个月保持稳定的相对高位。同时，部分一线城市的二手房市场的价格出现了反弹。

3）不过，只要“限购”与“限贷”政策没有根本性的改变，目前的微调和未来的结构性调整不可能从根本上改变房地产调整的大趋势。

第一、大量保障性住房和商品房供应的放量，将进一步扩大房地产的库存。按照新开工和在建项目等参数测算，到2012年底，中国房地产的去库存周数将达到25周左右，超过历史最高水平。

第二、如果政府对于土地开发和房地产投资的清理和监控，将导致房地产资金需求大幅度上扬，“刚需”释放带来的资金改善程度不足以弥补资金缺口，这将导致房地产行业在结构调整的同时，步入资金链全面收紧期。

因此，在供给大幅度持续放量的过程中，中央政府将逐步放松“限购”与“限贷”，从而达到房地产市场的软着陆。但是这依然决定了中央与地方政府、各种利益集团之间的博弈。

四、结论与政策建议

通过上述3大方面的分析，我们对于中国宏观经济运行可以得出以下几个方面的结论和政策建议：

1、目前中国宏观经济持续性的加速回落是多重因素叠加的产物。但输入性萧条与政策在“大放大收”调整中的紧缩效应是下滑的核心因素。世界复苏受阻和中国面临的深层次内生性结构问题决定了中国经济下滑具有中期特性。

2、输入性萧条和政策在“大放大收”调整的双重力量的作用下，中国在金融层面“去泡沫”和“去杠杆”与在实体及基层面的“去库存”相互作用，使目前经济下滑具有逐渐内生性和加速性的特征，使输入性萧条发生了变异。这决定了中国宏观经济政策有进行“再定位”的必要性。

3、“GDP持续回落，但就业相对依然强劲”，“宏观经济景气加速回落但核心CPI却没有负增长”，这两大冲突的宏观现象说明了中国已经步入了“潜在GDP增速阶梯式回落期”。因此，较大幅度的增速回落并不等价于中国步入和萧条或滞涨，经济景气的判断标准的下滑决定了当前宏观经济政策的重新定位不宜对宏观经济增速回落做出过度的反应，宏观经济政策的转向不能过猛。

4、世界经济因欧洲主权债务危机的持续发酵和中国经济的下滑而出现复苏乏力。但总体而言，轻度改善依然是中短期的基本取向。一方面我们不宜过度看重金融市场因短期情绪变化而出现的波动，但另一方面也不能低估欧洲经济下半年陷入衰退带来的负面冲击。因此，短期内利用刺激内需弥补外需的下滑具有必要性，但刺激力度不宜过大。

5、“稳增长”的一揽子政策将有效打破投资回落和消费增速回落的趋势。同时，由于在现有利益格局和地方政府的推动下，稳增长很可能演化为“扩投资”，从而导致中国宏观经济在投资上扬的过程中快速触底。2季度末中国宏观经济触底，3季度出现反弹。但是，由于下行力量的释放力度依然较大且具有强烈的不确定性，世界经济的持续趋软和房地产的持续调整决定了中国宏观经济反弹的力度不会太大。

6、输入性通缩不断加大，总需求回落力度相对强化，这决定了中国核心CPI将持续回落到0.5左右，而CPI回落到3.2%左右。这为中国货币政策的转向提供了空间。但在食品价格和成本因素的冲击下，CPI依然具有不确定性。货币政策不宜过多考虑食品价格，近年来，食品价格上扬绑架了中国货币政策是导致中国货币政策调控与宏观经济走势脱节的核心原因。

7、货币政策在经济回落出现内生性和加速性、且具有下行力度不确定性时，应当进行宽松性的再定位。

（1）为防止“去杠杆”、和“去库存”等经济加速器产生下滑的自我强化机制，流动性不能过紧，以避免出现泡沫破灭，经济出现“硬着陆”，但另一方面在“去泡沫”的过程中为了防止泡沫出现，也不宜调整过大。

（2）在中国资本流出力度有可能进一步加剧的状况下，存款准备金率较大幅度的下降具有必要性，但利率下调幅度却不宜过大。

（3）进一步降息只是降低企业财务负担的手段之一，但不是企业经营环境改善的核心。降息所产生的刺激效应一方面在于成本削减，更重要在于预期引导。降息要发挥这些作用必须建立在以下两个前提：A、对于“息改费”等不规范的银行收费必须得到很好的治理；B、银行的信贷供给要有实质性的宽松，从而缓和紧张的银企议价关系。因此，持续强化不规范收费的清查以及相应的数量型货币工具的操作具有必要性。

（4）在全球采取宽松性的货币政策的浪潮中，中国货币政策采取顺势而为是适宜的。但中国货币政策不宜把澳大利亚和新兴市场国家的货币政策作为跟随目标。美联储6月份的货币政策定位以及7-10月欧洲中央银行的货币政策调整依然是我们关注的核心。

（5）加强信贷对于实体经济的渗透性依然十分重要，依靠重点投资项目和重点投资领域的指导，采取定向放松具有一定的合理性，但对地方投融资平台的放松不宜太大。

（6）面对2季度经济加速回落，货币政策的节奏可以适度调整，而不宜采取均衡操作的模式。在14%的M2增速的约束下，信贷供给可以在二季度适度提高，使月度信贷投放保持在7000左右。

（7）鉴于中国外汇市场的供给相对疲软，人民币汇率水平根据外汇供求情况进行适度的下降具有可行性。

8、面对经济下滑和财政收入下滑的局面，积极的财政定位可以做出调整。

1）其中最为重要的就是赤字率可以适度提高到2%左右，以加大中央财政支出的力度。

2）面对增值税扩容带来的结构性减税效果不佳，可以考虑推行整体性减税措施，同时在税收增速下滑的背景下，应当重点加强对于非税收入增长过快的监控。

3）重视地方政府收支恶化的问题，适度加强中央转移支付的力度。同时，部分事权需要向中央进行集中。

4）政府支出在配合稳增长的过程中，依然应当以公共服务支出、民生支出为重，投资性支出不宜太大。对于地方政府的投资饥渴症和投资膨胀，中央政府依然要加强约束。

9、“稳投资”依然是“稳增长”的核心，但是应当注意一下几个方面：

1）“稳投资”的核心依然在于在建项目、城市生活基础设施、农业水利基础设施和公共服务等领域，要避免政府主导的产业投资过度膨胀。投资结构的关注是短期稳增长与中期调结构相契合的核心。

2）要强化信贷对于固定资产投资的渗透，在建项目资金的连续性依然十分重要。

3）要根据中国固定资产更新的朱格拉周期，有意识地、前瞻地鼓励企业进行固定资产更新和升级。因为自2002年更新周期以来，2012年是新一轮固定资产更新的开始。

4）出台设备升级的补贴政策，进一步促进东部产业在加速梯度转移过程中实现设备更新和升级，尽量避免简单搬迁。

5）在破除民间投资面对的“玻璃门”和“弹簧门”时必须要有整套的战略安排，而不是简单进行号召。启动民间投资一是必须打破传统的行政垄断的利益格局；二是必须对于现有破除现有垄断格局，创造一个良性的生存环境。民间资本的启动不宜过急。

9、对于房地产的调控也应当进行调整：

1）目前微调的力度可以适度提高，但“限购”与“限贷”不宜全面退出，房地产紧缩的政策方向不能改变。

2）为了保证未来房地产市场的健康运行，房地产商品房供给的持续放量是基础。因此，在对房地产调控主体政策不变的基础上，可以适度放松重点房地产企业的资金控制，向其进行开发投资的定向宽松。例如开发投资贷款额度放松、企业债券发放的审批额度放松，同时强化这些资金的专项使用。

3）为落实保障性住房的分配，政府可以适度展开对于保障住房者家具购买、装修等消费扶持和补贴。

4）对于闲置土地的开发和动工的监控依然十分重要。

5）及时释放出制度调整的信号，例如房产税、小产权房改革等方面的改革方案。

10、在世界经济复苏步伐常态化、2012年稳增长刺激政策的效应显现以及政治换届效应等因素的作用下，2013年中国经济进一步反弹，但这种经济增速的反弹也不会太猛，并且在短期目标与中期目标之间冲突显化的作用下，2013年很可能呈现“前高后缓”的局面。深层次结构问题和资源错配的问题依然是制约中国经济增长的核心因素。