日本是否会爆发债务危机？(3)

2012年6月18日

四、日本债务危机的远忧

虽然日本国债收益率处于低位，日本政府眼前仍能够获得充足融资以平衡其预算，但长远来看，一个严峻的事实是：如果债务余额占GDP比重持续攀升，迟早有一天会到达无力偿债的临界点。事实上，学者和相关国际机构通过对未来的预测模拟，早已表达了对日本债务长期可持续性的担忧。例如包括加州大学伯克利分校的Eichengreen等几位学者考察了未来的几种情形，发现除非日本显著提高税收或者提高生产率，否则其债务情况将会持续恶化在，直到不可挽回。就连日本官方的报告的结果也同样不乐观。日本财务省公布的《公共财政的长期可持续性》(The long-term Sustainability of Public Finance)和日本内阁府也公布《社会保障和税收——福利和税负的多种选择》(Social Security and Taxation–Multiple Options of Benefits and Burdens)都表达出了若维持当前状态不变，未来债务必定不可持续的观点。

从长期来看，一国债务占GDP比重到一定程度之后不再继续上升的条件是，实际经济增长率与实际利率的差值大于或等于基本财政盈余占GDP比例与债务占GDP比例的比值。也就是说，一国债务的长期能否到达均衡取决于实际GDP的增长速度、债券名义利率、通货膨胀率，以及基本财政赤字（税收等收入-除利息以外开支）。然而从日本的长期前景来看，无论是哪个因素，都存在潜在风险。

第一，经历过两个“失去的十年”后，日本经济增长前景尚不明朗，进一步增长找不到动力。特别是在2008年遭受金融危机重创后，2011日本又连续遭到地震、海啸和核泄露的冲击，延缓了复苏进程，使得2011年实际增长率仅为-0.75%。得益于震后巨额重建支出的推动作用，各大机构预期日本2012-13年经济增长均值为1.5%左右，但这一数值仅仅显示日本经济增长恢复到危机前水平（2000-2007年日本年均实际增长率为1.41%）。当重建完成后，日本经济增长的动力仍然缺失，之后的经济增长可能还不到1.5%。日本经济研究中心（Japan Center for Economic Research）2012年4月公布的中期经济预测指出，预计2011-2020财年的平均增长率仅为0.9%。事实上，随着日本劳动力规模逐渐萎缩，在没有重大的技术革新的情况下，很难取得更高的经济增长。

第二，日本债券名义利率已经几乎没有进一步走低的空间，短期内难以出现严重的通货膨胀，实际利率仍然为正，制约了日本政府继续依赖债务融资。虽然2012年2月日本央行进一步扩大了其为国债融资的规模，重新进行新一轮的数量宽松政策，10年期国债收益率也在2012年5月份跌破0.9%。但日本正逐步陷入“流动性陷阱”中，未来名义利率再走低的空间较小。而且，有理由相信当日本债务水平到达某个临界点时，市场终将感受到风险，其国债收益率将显著提高，从而使得日本政府的债券融资难以为继。与此同时，日本央行是否能够将日本拉出通货紧缩的泥潭也尚未可知。目前IMF预测显示，未来两年日本CPI均为0，较2011年的-0.3%有所好转。而日本经济研究中心的预测到2010年到2020年CPI年均增长率将稳定在0.3%左右，与2000-2010年一致。

近20年日本CPI同比增长率，10年期国债收益率及实际利率

图：近20年日本CPI同比增长率，10年期国债收益率及实际利率(%)

第三，随着老龄化程度不断加深，社会保障指出将带动财政支出将显著提高。根据日本国立社会保障•人口问题研究所的官方预测，日本老龄化程度将在未来50年内进一步加深，且没有稳定迹象。2005年65岁及以上人口占总人口比重为20.2%，已经处于严重的老龄化阶段。然而，到2020年这一数值将达到29.6%，到2050年达到43.4%。届时，抚养比接近1，意味着每一个劳动力要供养一个老人或儿童。在经过20年的激增后，2009年日本社会保障支出已经占国民收入的29.44%。按这个趋势，到2050年，日本社会保障支出占国民收入比重也将超过40%，单这一项就已经大于日本现在的税收水平。虽然现在各方正在积极探讨社会保障改革的可能性，并已取得一些成果，但不断深化的老龄化进程只可能逐渐加重日本的财政负担。

第四，在经济增长并不强劲的情况下，要实现税收的显著增长日本必须依靠提高税率，但这也面临着重重困难。一方面税率上升对经济增长有显著的负面作用。历史上，1997年日本将消费税从3%提高到5%，导致1998年实际GDP增速下降到-2%。虽然当时有亚洲金融危机影响，但税率提高对经济的负面作用也可见一斑。另一方面提高税率对改善债务状况作用不大，需要大幅度的调整才能实现财政平稳。例如，日本官方预测显示若要保持2011年的债务水平不恶化，日本2025财年需要增加税收28.7万亿日元（2011年日本税收水平是42万亿日元），在经济增长乏力的状态下，这显然难以实现。

从理论上来说，逐步消除高企债务的最好途径是快速的经济增长，既能够稀释原有的债务规模，又能够提高税收收入降低赤字负担。然而从现在来看，日本在逐渐失去出口优势的同时还没有找到新的增长点，且长期内日本的老龄化进程在逐渐蚕食劳动力规模，经济增长前景堪忧。老龄化的影响还将迫使日本社会保障支出不断攀升，通过财政重建来控制债务的进程将受到阻碍。与此同时，历史上的量化宽松政策并没能消除如影随行的通货紧缩，在未来市场前景不明、信心不足时也无法产生足够的通胀预期，因而通过通货膨胀来消化历史债务也不甚可行，同时还存在着收益率随通货膨胀上升的可能性。事实上，上述几点因素某种程度上是互相影响的，但从目前的情形看，日本债务长期内显然不容乐观。