欧洲货币一体化的是与非

2012年9月7日

欧洲主权债危机自2009年底爆发至今，已经快3年时间了，但危机依然没有消停的迹象。希腊依然徘徊在是否债务违约与退出欧元区的边缘。西班牙可能很快就要申请全面救助。意大利10年期国债收益率再度逼近7%的生死线。欧元区三驾马车（欧盟委员会、欧洲央行、IMF）出资设立的欧洲金融稳定机制（EFSF）的资金消耗过半，而将EFSF杠杆化变为银行的提案又遭到德国的否决。欧洲央行已经通过证券市场购买计划（SMP）在二级市场上购买欧猪五国国债，并推出两轮大规模的长期再融资操作（LTRO），但可谓治标不治本，短期效力一过，市场就重归动荡。欧盟峰会尽管通过了财政协议，也决定建立欧元区跨境银行业监管体系，但受各国国内政治影响，欧元区财政一体化与银行监管一体化可谓踯躅不前，导致欧洲共同债券的前景日趋黯淡。欧债危机将会如何演进？欧元区将向何处去？这是目前全球投资者最为关注，但也最不确定的一个问题。

欧元区自1999年1月成立以来，经历了10年的快速发展，惹来全球一片艳羡目光。但就在10周年之际，欧元区却面临自成立以来最大危机的考验，这甚至给欧元区未来的发展前景蒙上一层阴影。转眼距离欧元诞生已经接近14年，现在回过头来盘点欧洲货币一体化的是是非非，的确是一个更好的时机，因为我们大致经历了一个比较完整的周期。

欧洲货币一体化的最大成功，是在全球范围内塑造了一个在经济总量上可堪与美国匹敌的超级经济体，欧元也借此成为仅次于美元的全球第二大储备货币。这极大地提升了欧元区国家在全球经济格局与地缘政治中的地位，可谓政治意义大于经济意义。对于德国与法国这两个欧洲的百年宿敌而言，通过货币一体化彼此捆绑在一起，既消融了未来爆发战争的风险，又可以通过整合资源来与美国、中国这样的大国抗衡，借此恢复欧罗巴帝国的荣光，可谓一举多得。这事实上也是为什么笔者认为欧元区最终不会崩溃、欧元最终不会消失的最大理由。因为一旦欧元区崩溃，德国、法国等欧洲国家在全球经济与国际社会中的地位将远不如前。欧元区国家只有通过货币一体化捆绑在一起，才能真正发挥“系统重要性大国”的作用。

欧洲货币一体化的另一个成功，是使得欧元区各国中央银行被人为注入了德国中央银行坚决抑制通货膨胀的声誉，从而降低了各国的通货膨胀率以及各国政府的融资成本。这固然有助于促进欧元区其他国家的经济增长。但福兮祸所伏，如果这些国家将低成本融来的资金没有投入到生产性领域，而是用于消费领域（例如希腊、葡萄牙）或房地产市场（例如爱尔兰、西班牙），那么加入欧元区前些年的好日子也就为未来债务危机的爆发埋下了伏笔。

欧债危机的爆发也反映出欧洲货币一体化背后隐藏的一些问题。最大的一个问题是，欧元诞生之后，欧元区各成员国经济并未像动态最优货币区理论预测地那样逐渐趋同，而是更加分化。这突出体现为欧元区内部的经常账户失衡。尽管欧元区整体上经常账户大致平衡，但德国、荷兰等国具有持续的经常账户顺差，而欧猪五国则具有持续的经常账户逆差。经常账户失衡的背后则反映了各国竞争力的差距不断拉大。货币一体化意味着成员国之间难以通过汇率变动来调节失衡，而成员国之间劳动力市场的分割意味着通过劳动力流动来调节失衡的路也走不通。旷日持久的经常账户失衡造成欧猪五国对外债务上升，这客观上也促进了欧债危机的爆发并加剧了解决债务危机的复杂性（政府债务与对外债务的相互交织）。

既然欧元区外围国家的经济并未与核心国家趋同，尤其是在经济周期上存在较大差异，那么加入欧元区的另一问题马上就凸显出来了：当外围国家与核心国家经济周期处于不同阶段时，外围国家就几乎丧失了所有可以用来调节经济的宏观政策工具。例如，当德国经济过热，而希腊经济萧条时，后者就陷入了政策困境：欧元利率表面上由欧洲央行制定，实际上是德国人说了算，不会降息；由于欧元区经常账户大致平衡，核心国家德国还有巨大的经常账户顺差，欧元也没有贬值的基础；受《稳定与增长公约》限制，希腊的扩张性财政政策也受到财政赤字占GDP比率与政府债务占GDP比率双重门槛的钳制。似乎唯一能用的工具就剩下压低国内工资与物价（所谓实际汇率贬值）了，但这样做会触怒国内民众，也可能延长经济萧条，希腊政府可谓骑虎难下。

总之，欧洲货币一体化通过将欧元区国家凝聚在一起，增强了这些国家在全球经济与政治舞台上的地位，并向各国注入了货币政策声誉；但外围国家也因此付出了不菲的代价，例如难以调整的经常账户失衡以及反周期宏观政策工具的丧失。后者正是欧债危机爆发与如此持久的重要原因。欧债危机的演进有两种前景：一是更加紧密的区域一体化，特别是财政一体化；二是部分外围国家离开欧元区，欧元区变得更小（新成员国的经济周期与结构更为一致），但在外围国家退出时将会产生新的动荡。在二者之间几乎没有第三条道路可走，因为维持现状的成本实在太高，后者意味着危机的长期化与周期性爆发。